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来源：金融界

作者：李一爽

7月债券总托管规模环比仅增加0.18万亿，为近年来的新低，结构上主要受到利率债和同业存单净融资骤降的拖累，此外信用债托管增量也略有下降。具体来看，尽管国债发行规模显著上升，7月地方债发行规模回落使其较上月少增1.29万亿，叠加政金债到期量的上升，利率债托管增量较上月少增1.42万亿；同业存单转为大规模净偿还致其托管量环比下降0.29万亿。企业债和中票到期规模上升，托管增量小幅回落，商业银行债与ABS也大规模净偿还，短融券托管量连续3个月负增长，但降幅有所收窄。

7月广义基金继续增持债券，且幅度扩大，保险机构、其他机构增持规模有所下降，而证券公司、商业银行、信用社、境外机构均减持债券。

7月广义基金增持债券规模进一步上升，主要增持国债、政金债、短融券，但小幅减持存单。从二级分机构数据来看，广义基金同样大规模增加净买入国债、政金债，并减少净买入存单。从期限上看，基金公司和其他产品对各期限利率债的购债规模均有所上升，理财产品则更为偏好1-3年政金债和5年以上的国债。证券公司转为减持债券，主要是大规模减持国债与政金债，对于信用债的减持规模也略有增加。二级数据显示，7月证券公司主要是在减持1-3年的中短期利率债。

由于对地方债发行量下滑，7月保险公司继续增持债券但力度减弱；相对存量，7月保险公司增配债券力度有所加强，主要是增配国债所致。在二级市场上，保险公司国债和政金债的净买入规模显著减少，且主要是在减少净买入7-10年中长期券种。境外机构连续第6个月减持债券，但减持规模较上月有所回落，且转为增持国债。7月其他机构增持债券的规模大幅下降，主要是其对存单和信用债增持规模减少。

由于地方债发行规模大幅下降，以及减持政金债、存单以及部分信用债，7月商业银行转为减持债券。二级交易数据显示，净卖出国债、政金债规模较大的主要是股份行和城商行，而农商行净买入存单规模上升。信用社转为减持债券，主要是其大幅减持政金债规模的上升。

7月全市场杠杆率环比回升0.1pct至108.7％，为2020年6月以来最高水平。分机构来看，7月银行与非银杠杆率有所分化，7月商业银行正回购余额显著回落，而债券托管量降幅有限，其杠杆率小幅回落0.1pct至104.4％；而非银机构杠杆率上升至116.3％，为2020年4月以来最高。在非银机构中，非法人产品杠杆率环比上升0.4pct至117.0％，再创2020年有数据以来的新高；而证券公司杠杆率环比下滑1.3pct至214.7％，仍处于2021年以来偏高水平。

风险因素：杠杆率估算存在偏差。

报告目录

报告正文

一

地方债和存单净融资显著回落 7月债券托管环比增量创近年新低

7月债券总托管规模环比仅增加0.18万亿，为近年来的新低，结构上主要受到利率债和同业存单净融资骤降的拖累，此外信用债托管增量也略有下降。具体来看，尽管国债发行规模显著上升，7月地方债发行规模回落使其较上月少增1.29万亿，叠加政金债到期量的上升，利率债托管增量较上月少增1.42万亿；同业存单转为大规模净偿还致其托管量环比下降0.29万亿。企业债和中票到期规模上升，托管增量小幅回落，商业银行债与ABS也大规模净偿还，短融券托管量连续3个月负增长，但降幅有所收窄。2022年7月债券总托管规模环比仅小幅增加0.18万亿，创近年来的新低，结构上主要受到利率债和同业存单净融资骤降的拖累，此外信用债托管增量也略有下降。具体来看，7月中债托管量环比增加0.30万亿，较上月大幅下降1.73万亿。其中，7月国债发行规模突破1万亿元，创历史新高，托管量增长2708亿元，较上月多增654亿元；由于7月新增专项债发行已趋于尾声，全月新增专项债仅发行613亿元，使得地方债托管量仅增加1290亿元，较上月大幅少增1.29万亿；7月政金债到期规模大幅上升也使托管量仅小幅增加560亿元，较上月下降1948亿元。此外，企业债的托管增量也较上月下降208亿元至67亿元；此外，7月商业银行债券、信贷资产支持证券发行规模也出现了大幅回落，托管量环比变动转负，分别减少737亿元、513亿元。而7月上清所托管量环比减少约0.12万亿，主要是由于7月同业存单发行规模较低而到期规模较高，使得同业存单托管规模环比减少2932亿元，为2020年6月以来最低；此外，7月中票托管增量约524亿元，不足上月的一半，但7月短融券托管量环比减少64亿元，降幅较上月进一步收窄。

二

非银机构配置行为分化 银行购债显著回落

7月广义基金继续增持债券，且增持规模进一步扩大，保险机构、其他机构增持规模有所下降，而证券公司、商业银行、信用社、境外机构均减持债券。分机构来看，7月广义基金债券增持规模较上月增加，保险机构、其他机构增持规模环比回落，而证券公司、商业银行、信用社、境外机构均为减持债券。相对于存量而言，7月广义基金转为大规模增配债券，保险机构增配规模环比小幅增加，商业银行、其他机构转为减配债券，信用社、证券公司减配债券规模较上月增加，而境外机构减配债券规模环比略有下滑。

2.1 广义基金

7月广义基金增持债券规模进一步上升，主要增持国债、政金债、短融券，但小幅减持存单；相对存量而言，广义基金也明显大规模增配债券，对国债、政金债、信用债转为增配，对同业存单的增配量也有所上升。从二级分机构数据来看，广义基金同样大规模增加净买入国债、政金债，并减少净买入存单。从期限上看，基金公司和其他产品对各期限利率债的购债规模均有所上升，理财产品则更为偏好1-3年政金债和5年以上的国债。

7月广义基金主要券种托管量环比增加4908亿，较上月多增1473亿元，其中国债与政金债相对上月的增持幅度上升最大，分别达到1051亿和2340亿。此外广义基金还增持地方债252亿、中票873亿、短融券453亿，减持存单50亿、企业债12亿。相对存量，7月广义基金转为大规模增配债券，其中对国债、政金债、中票、短融券转为增配，且增配地方债、存单和企业债规模较上月有所增加。

二级市场上，广义基金同样在大规模增加净买入国债、政金债和短融券，并大幅减少净买入存单。分机构来看，基金公司、货币基金、理财产品、其他产品均在增加净买入国债、政金债和短融券；大规模净买入存单的主要是理财产品，而基金公司转为净卖出存单，货币基金净买入存单规模大幅减少，其他产品仍在净卖出存单。

从利率债净买入期限分布来看，7月基金公司、其他产品对各期限利率债的购债规模均有所增加；而理财产品主要增加了对1-3年的政金债以及5年以上国债的净买入。

2.2证券公司

7月证券公司转为减持债券，主要是大规模减持国债与政金债，对于信用债的减持规模也略有增加；由于大规模减持利率债，证券公司相对存量也在更大幅度地减配债券。二级数据显示，7月证券公司主要是在减持1-3年的中短期利率债。7月证券公司主要券种托管量环比-486亿元，较上月241亿元大幅回落，主要是由于券商大规模减持了国债和政金债，金额分别达到154亿和140亿，对于信用债的减持规模也略有增加，减持中票78亿、存单74亿、短融券60亿、企业债24亿。对于利率债的大规模减持，也使其相比存量而言，7月证券公司减配债券的幅度进一步扩大。二级交易数据上，证券公司除净买入地方债外，同样净卖出其余所有券种，但净卖出规模均有所减少。利率债的期限偏好上，7月证券公司对3-5年、5-7年、10年以上国债以及7-10年政金债均转为净买入，但对1-3年国债和政金债的净卖出规模大幅增加。

2.3 保险公司

7月保险公司继续增持债券，但力度减弱，主要是由于地方债发行量下滑带来的增持量；但相对存量，7月保险公司增配债券力度有所加强，主要是增配国债所致。在二级市场上，保险公司同样减少净买入地方债，但对国债和政金债的净买入规模显著减少，且主要是在减少净买入7-10年中长期券种。7月保险公司主要券种托管量环比增加400亿元，较上月少增295亿元，但这主要与地方债发行规模下降，造成其对地方债的增持下降有关，但国债的增持规模反而出现了明显的上升。而相对存量，7月保险公司同样继续增配国债和地方债。与托管数据不同的是，保险公司在二级市场上净买入国债、政金债的规模较上月有所回落，且对存单转为净买入。期限分布上，保险公司虽转为净卖出7-10年国债，但对1-3年、5-7年国债转为净买入；政金债方面主要是转为净卖出3-5年、7-10年券种，但转为净买入1-3年期政金债。

2.4 境外机构

7月境外机构连续第6个月减持债券，但减持规模较上月有所回落，且转为增持国债。7月中美利差倒挂幅度大幅收窄26BP至10BP，尽管境外机构已连续6个月减持债券，但减持规模大幅下降，从-876亿元降至-453亿元，其中对国债甚至转为小幅增持。

2.5 商业银行

由于地方债发行规模大幅下降，以及减持政金债、存单以及部分信用债，7月商业银行转为减持债券。二级交易数据显示，净卖出国债、政金债规模较大的主要是股份行和城商行，而净买入存单规模上升的主要是农商行。7月商业银行主要券种托管量环比减少2790亿元，较上月的1.67万亿大幅下滑，这主要由于地方债发行规模的大幅下降，使得商业银行配置规模下降，以及其减持了政金债、存单以及部分信用债。相对存量占比，7月商业银行几乎对所有主要券种均有所减配，主要是对利率债转为减配，同时减配信用债、存单规模也有所增加。这与二级交易数据也相对一致，但不同的是，7月商业银行在二级市场净卖出地方债和存单规模反而有所减少。分机构来看，城商行、股份行在二级转为净卖出国债、并增加净卖出政金债和信用债，此外城商行净卖出存单规模大幅减少；农商行主要在转为净卖出政金债，但对存单转为净买入；而国有行净卖出国债、中票、短融规模均有所增加，但净卖出地方债规模小幅减少。

2.6 信用社

7月信用社转为减持债券，主要是由于其大幅减持政金债规模上升。7月信用社托管量环比-282亿，较上月的145亿元明显下滑，这主要由于其减持政金债的规模大幅上升，但其同样小幅增持国债，并减少了减持存单的规模。

2.7 其他机构

7月其他机构增持债券的规模大幅下降，这主要由于其对存单和信用债增持规模减少。7月其他机构主要券种托管量环比仅小幅增加18亿元，较上月大幅少增1704亿元，这主要由于其对中期票据与同业存单的托管增量大幅下滑所致。

三

7月债市杠杆率升至108.7％ 广义基金杠杆率再创新高

7月全市场杠杆率环比回升0.1pct至108.7％，为2020年6月以来最高水平。分机构来看，7月银行与非银杠杆率有所分化，7月商业银行正回购余额显著回落，而债券托管量降幅有限，其杠杆率小幅回落0.1pct至104.4％；而非银机构杠杆率上升至116.3％，为2020年4月以来最高。在非银机构中，非法人产品杠杆率环比上升0.4pct至117.0％，再创2020年有数据以来的新高；而证券公司杠杆率环比下滑1.3pct至214.7％，仍处于2021年以来偏高水平。

7月银行间日均质押回购量上升至6.26万亿，全市场正回购余额月均值环比上升约0.10万亿至9.66万亿，根据“月末债券托管规模/（月末债券托管规模-月均质押式回购余额）”的公式测算，7月全市场杠杆率环比小幅上升0.1个百分点至108.7％，为2020年6月以来最高水平。

而分机构看，商业银行与非银机构杠杆率有所分化。7月商业银行质押式回购余额较上月有所回落，而债券托管量降幅有限，因此商业银行杠杆率小幅回落0.1pct至104.4％，略低于2020、2021年同期；而非银机构杠杆率则进一步上升0.2pct至116.3％，为2020年4月以来最高。具体来看，非法人产品杠杆率环比上升0.4pct至117.0％，再创2020年有数据以来的新高；而证券公司杠杆率环比下滑1.3pct至214.7％，但仍处于2021年以来偏高水平。观察广义基金中各机构质押式回购余额走势，其他产品质押式回购余额基本持平上月，货币市场基金、理财产品有所回落，而基金公司质押式回购余额进一步上升至2020年以来最高水平。

风险因素

杠杆率估算存在偏差

本文源自报告：《广义基金杠杆率升至历史新高 非银分化基金增持券商减持—— 2022年7月债券托管数据点评》

报告发布时间：2022年8月20日

发布报告机构：信达证券研究开发中心