从交大学霸到有色行业研究员，持续深耕周期行业，国投瑞银景气驱动混合基金拟任基金经理汤对于周期行业有着自己独到的见解。

许多投资者认为周期性是能源资源行业最鲜明的特征，资源品已经失去了成长性。但在汤看来超额收益往往来源于预期之外，资源行业的投资价值相较于主流的消费、成长等标的是被市场低估的。“有人认为周期性是资源行业的唯一特征，然而在双碳背景下，其投资价值的改善仍然没有被市场充分意识到。”汤坦言道。

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汤，上海交通大学工学硕士，6年证券从业经验。2017年1月至2021年12月期间任国泰君安证券有限公司研究所有色分析师。2021年12月加入国投瑞银基金管理有限公司研究部,2022年2月至2022年8月期间担任专户投资部投资经理,2022年8月转基金投资部拟任基金经理。

汤曾任多年有色行业研究员，对相关行业有着较为深入的研究，其研究周期品的时间较长，对于各类金属化工的价格变化非常敏感。“还周期以成长”是汤的投资观点。

何为“还周期以成长”？即从传统资源与新兴资源品等多行业中筛选具有高成长性，高景气度的投资标的，因为在汤的投资框架中周期和成长并不对立，而是兼容并蓄。在其看来，随着全球碳中和进程的不断加快，无论是传统资源公司还是新兴资源公司都有成长性可以挖掘，只是成长性的驱动因素有所不同。

此次证券之星有幸邀请到国投瑞银汤与施成两位基金经理进行对话，以下是访谈中其对自身投资方法论以及关于行业的精彩观点。

以下为对话全文：

证券之星：能否介绍下国投瑞银景气驱动这只新产品会用什么策略进行资产配置？未来在个股选择、行业配置、仓位设定等方面会有什么计划？

汤：国投瑞银景气驱动这只新产品的主要投资策略是基于资源等多领域的景气投资和周期成长的兼容并蓄。在当前的市场上已经存在着许多景气驱动投资策略的基金产品，但其大多只聚焦于成长股或者赛道股的景气投资，而聚焦于周期资源公司的景气成长投资策略却较少。我们认为相比大家比较认可的成长赛道股，当前周期资源赛道的景气度是被市场低估的 。所以这只产品会关注能源和资源等赛道的景气投资。

周期成长的兼容并蓄是产品的投资风格和选股思路。能源和资源等行业的周期波动是行业比较明显的特征，也是无法避免的，可能天然就决定了基金经理更多地去关注公司和行业的周期性。

不过，我们认为随着全球碳中和进程的不断加快，无论是传统的资源公司还是新兴的资源公司都还有成长性可以挖掘。

(上述内容仅供参考，不构成投资建议，也不预示产品未来具体投向。)

证券之星：国投瑞银景气驱动作为一只共同管理的基金，两位基金经理是如何分工的？

施成：随着公募基金规模的日益扩大，越来越多的基金已经开始实行了双基金经理制。双基金经理的好处是显而易见的，可以明确分工，各司其职。

对于国投瑞银景气驱动这只产品，我主要负责的是产品总体风格的把控、子行业选择和仓位控制。而汤曾任有色行业研究员，其研究周期品的时间较长，对于各类金属化工的价格变化较为敏感，更多负责具体行业和公司的投研工作。国投瑞银景气驱动这个产品会把两个人的优势互相结合，形成能力圈互补，各自发挥自己的优势。

证券之星：您从行业研究员一步步做到基金经理，您的投资理念是如何迭代的？

汤：对我帮助最大的无疑是周期行业的研究经验。在我担任行业研究员时我们常常会听到一些“这次不一样”的言论和判断，但最终迎来的却是周期的又一个轮回。就像16、17年新能源行业估值的暴涨和稀土价格的异动，最终都无法摆脱回到了成本线附近的命运。这也教会了我用周期的视角去看待问题。所以，对周期行业研究的越多，就会发现历史总是以相似的节奏重演，一味地否定周期性的存在是没有意义的，更重要的是明白自己处于周期的哪个位置以及该做怎样的应对。

其次，由于周期行业本身的价格波动和公司变化较大，难以把握。所以过去的研究经验对我还有一个帮助就是不容易丧失忧患意识。比起一般的成长性投资逻辑，我会更加注重负面逻辑的演绎和变化，这样就会对整个市场的博弈和风险会看得更为清晰。

证券之星：您是如何看待可持续发展现代化的国家战略和底线思维对于新能源行业的影响？

施成：这些年我国都是沿着自主可控的路线前进的，其中较早提出自主可控的行业是计算机和半导体行业。随着国际形势的迅速变化，越来越多的产业都需要自主可控，在这样的时代大背景下，能源肯定是重中之重。我国能源安全问题主要体现为油气安全，所以在碳中和的背景下，不管是从环保方向还是从自主可控方向，新能源行业的前景是广阔的。

而随着这些年新能源行业的持续发展，它的发展模式肯定会和以前粗放式发展的方式有所不同。一方面是新能源行业的增速可能会相比前几年有所降低，但它的持续性和稳定性可能会更强。另一个方面是产业链不同环节的议价能力变化，可能会体现出非常大的差异，这些差异会组成未来几年在新能源行业投资逻辑上的调整。

证券之星：对于资源行业，您认为周期性和成长性在未来谁会成为决定性因素？请简述逻辑

汤：对于资源行业是周期和成长兼容并蓄的。实际上所有的行业都会有周期性的波动，只是波动的强弱和长短的问题。但比起市场更多关注的周期性我们可能更倾向于关注成长性的方向。

在传统的观点里，提到成长性大家首先想到的就是新能源、半导体这些赛道股。而传统的诸如铜、铝、钢铁行业则更多是周期性资产的标签。但如果把视角倒回到十几年前，我们会发现，当年这些资源品需求高速增长时，它们同样也是成长性资产。但这些年下来，每当相关资源品价格上涨时，行业内的公司就会出现供给端的无序扩张，随后整个行业发生亏损，几轮下来就变成了周期性资产。但随着碳中和进程的持续推进，未来这些行业的产能扩张都会受限，随着产品价格稳定度的提升，这些公司的投资价值会逐渐凸显。

证券之星：您如何在资源行业中寻找具有成长性的公司？

汤：在我的投资框架内，传统资源品的投资逻辑和新兴资源品的投资逻辑是不同的。对于新兴的资源品，由于行业本身就具备较强的成长性。在行业整体向上时，对行业整体成长性的判断可能重于具体标的的选择。

在传统资源品领域，由于行业进入了一个稳定增长或者不增长的时期，当价格不具备明显向上趋势时，公司本身的成长性就更多体现在成本优势和市占率的持续提升。比较典型的像煤炭行业中的动力煤或者化工里的聚氨酯，他们的成长性更多会体现为成本优势带来的规模优势和行业集中度的持续提升。

证券之星：您是如何研判资源行业景气度的，能否举个例子？

汤：在当前碳中和大背景下，传统能源未来几年供给的增量是比较有限的，但需求仍有小幅增长。所以，这些资源的稀缺性和盈利稳定性可能是在不断增加的。

比如说过去一年表现相对较好的煤炭行业，其逻辑正是由于新能源的作用越来越重要，所以会造成传统能源的供给端会在未来几年，甚至10年维度内的不断受限，而它的需求则是比较稳定的。所以在这种供需失衡的情况下，传统能源的价值重估，我认为是可能的。

正如传统资源领域的成长性更多会体现在资本开支大幅减少带来的利润中枢稳定抬升和资产负债表修复上。在新能源领域，无论是锂、钴、镍还是稀土，资源品需求的高速增长在其成长性的体现上是毋庸置疑的。所以，不管是在传统领域还是在新能源领域都有成长性可以挖掘，只是成长性的驱动因素会有所不同。

证券之星：对于贵金属板块的投资机会，您是怎么看的？

汤：贵金属当前主要以金融属性为主，本质上是信用货币体系的对冲。在我们的投资框架中，贵金属在特定阶段的价格上行趋势是比较强的经济衰退或者滞胀。包括国内这轮疫情放水之后，美联储的加息带来的经济衰退和美元指数回落，金价走强同样是可能的。所以，贵金属标的随着产能的持续扩张，它的成长性会体现在量价齐升上，我们认为这些公司可能具备比较好的防守价值。

证券之星：展望一下未来的市场，您看好哪些方向？为什么？

汤：展望未来，我们看好的方向会和国投瑞银景气驱动这个产品的投资方向一致，会关注传统资源品和新兴资源品的景气驱动投资机会。我们总体的目标是希望通过标的选择和组合的构建，尽量能做到在控制回撤的情况下，体现出产品比较高的弹性和成长性。

在传统资源行业，其成长性会体现在供给受限带来的盈利中枢提升，以及资本开支减少带来的资产负债表修复。而在新兴资源领域，其成长性会更多的体现在需求的高速增长带来的行业整体向上的发展前景。

证券之星：您认为作为一名基金经理的最大乐趣和最大挑战是什么？

施成：基金经理最大的乐趣是去学习更多的知识。作为一名投资于成长与变化的基金经理，需要不断地保持学习的渴求性，去发现、去学习更多新知识。基金经理的最大挑战也是需要去学习更多的知识，一方面基金经理需要学习的比市场更快更早，领先于市场认识投资逻辑。另一方面基金经理的研究深度也要超越市场，投资的超额收益正取决于你能否比其他人有更深的认知，这对基金经理的学习能力也提出了更高的要求。所以我认为对于基金经理而言，最大乐趣和最大挑战是同一样东西。

风险提示：国投瑞银景气驱动混合型证券投资基金的风险等级为中风险(R3)。投资有风险，请谨慎选择。基金过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩也不构成本基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映资本市场发展所有阶段。请仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》及相关公告。请投资者做好风险测评，并根据您的风险承受能力选择与之相匹配的风险等级的基金产品。定期定额投资不等于零存整取的储蓄品种，有损失本金的风险，投资者应充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。本基金如果投资港股通标的股票，需承担汇率风险以及境外市场的风险。本基金由国投瑞银基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。本材料的市场与行业观点仅供参考，不构成具体投资建议，也不预示产品未来具体投向。